俗话说，“人吃五谷杂粮，哪有不生病的”，看病吃药逐渐成为人们日常生活中难以避免的内容。然而，我国医药市场一度被跨国企业所垄断。

近几年，“国产替代”的需求进一步催化了我国本土药企的发展，部分药企也纷纷冲刺IPO，试图抢占先发优势。但上市之路似乎并没有因此变得简单。今年以来，华昊中天、硕华生命等多家药企IPO折戟。而医保改革、集中采购等政策的施行，对企业是否具备过硬的研发和生产实力提出了更高的要求。

近期，长风药业股份有限公司（下称“长风药业”）递交IPO申请，拟于科创板上市。但尚未扭亏、依赖单一产品以及未来利润增长乏力等问题，都让其最终能否成功上市充满疑问。

【资料图】

来源：公司官网

扭亏之路漫漫

近些年来，由于吸烟、空气污染等风险因素的增加和人口老龄化趋势，我国呼吸系统疾病高发。根据《柳叶刀》披露的数据，慢性呼吸系统疾病已成为国内仅次于糖尿病和心血管疾病的第三大类慢性病。

长风药业主要进行呼吸系统疾病领域药物的研发、生产和销售，目前已在哮喘、慢性阻塞性肺病（COPD）、过敏性鼻炎等多个治疗领域构建了相关吸入制剂研发管线。

据悉，吸入疗法是指将药物制成气雾颗粒或干粉颗粒的形式，以吸入气道和肺内的方式治疗哮喘、COPD等呼吸道疾病的一种治疗方法。吸入给药具备起效快、副作用少等优势。2017年-2021年，我国呼吸系统疾病吸入制剂市场规模从125亿元增长到195亿元，年复合增长率为11.7%。

与口服制剂等普通制剂相比，吸入制剂属于药械组合产品，具有较高的研发、临床及生产壁垒，且受制于国内企业开展吸入制剂药物研发时间较短、原研产品存在专利保护等因素，我国吸入药物市场曾长期被跨国药企所垄断。

2021年，全球销售额达10亿美元以上的吸入制剂产品有5个，优势公司主要集中在葛兰素史克、阿斯利康和勃林格殷格翰等大型跨国药企。

不过近年来，随着各个原研药物相继专利过期，具有一定研发能力的国内企业投入开发吸入制剂，并且在我国医保改革、集中采购的趋势推动下，国产吸入制剂未来有望以价格优势获取一定市场空间，实现“进口替代”。

2020年-2022年度（下称“报告期”），长风药业营业收入分别为485.88万元、4198.57万元、34912.68万元，复合增长率达747.67%，增速迅猛。

虽然营收增速较快，但长风药业目前尚未扭亏。报告期内，公司归母净利润分别为-4.05亿元、-1.32亿元、-0.49亿元。截至报告期末，公司累计未分配利润为-8.58亿元。

并且结合招股书来看，公司距离扭亏为盈似乎还有很长一段路要走。

依赖单一产品

从目前的产品结构来看，公司存在依赖单一产品的风险。

截至招股书签署日，公司拥有已上市产品3个，主要在研产品12个，其他在研产品19个。但具体来看，目前只有吸入用布地奈德混悬液这一款产品已经实现商业化销售，其他产品均处于商业化培育或在研阶段。

报告期内，公司主营收入由技术服务、销售商品收入构成，而吸入用布地奈德混悬液可谓是是公司创收的主要“功臣”。2021年度及2022年度，公司依靠该产品实现2983.18万元、3.36亿元的销售收入，占主营收入的比例高达71.05%、96.22%。

而其他两项已获批上市的产品中，氮䓬斯汀氟替卡松鼻喷雾剂尚未进入国家医保目录，主要以院外DTP药房销售为主。2022年度，该产品仅为公司贡献收入41.63万元。

而另一款产品吸入用硫酸沙丁胺醇溶液，仍处于有效期考察期间，尚未进行商业化生产及销售。值得一提的是，公司该产品于2021年10月获批，但由于晚于集采遴选时点，故未能参与第四批国家采集，而此轮集采周期为3年。

另外，集采压力下，公司目前唯一实现商业化的吸入用布地奈德混悬液的售价大幅下降。这一情形对公司下一步发展提出了更加严峻的考验。

吸入用布地奈德混悬液是当前医院治疗支气管哮喘的主要药物，原研产品由阿斯利康研发。根据阿斯利康年报，其原研产品普米克令舒2021年全球销售额为9.6亿美元。

2020年之前，我国布地奈德药物市场由原研厂商阿斯利康主导。2020年后，国产厂商仿制药产品的陆续获批，在一定程度上改变了国内市场的竞争格局，逐步实现了进口替代。

2021年6月，吸入用布地奈德混悬液被纳入第五批全国药品集中采购目录，原研厂商阿斯利康产品落选。本次集采中选企业分别为四川普锐特、长风药业、健康元和正大天晴，集采周期为3年。

长风药业生产的吸入用布地奈德混悬液于2021年5月获批上市，并于2021年6月被纳入集采。虽然进入集采目录之后，产品的销售进程被大大加快，但公司似乎为此也付出了不小的代价。

根据公开资料，国家集采后，中选企业的吸入用布地奈德混悬液价格降幅均超过50%。长风药业的该产品价格由14.0元下降至3.2元，降幅达到78.3%，是此次集采中降价幅度最大的企业。

另外，虽然进入集采行列之后，医院需要完成对中选产品的承诺采购量，但这并不意味着可以“高枕无忧”了。

由于实际采购量可能会存在一定差异，所以中选企业的市场份额在实际执行中无法保证。因此公司产品未来仍可能出现销量下滑，或被替代品种挤占市场份额的情形。

何去何从？

在一定程度上，集采确实会对行业的利润空间造成一定挤压。

公司报告期内的毛利率分别为46.17%、52.90%及76.63%，同行业可比上市公司综合毛利率均值分别为78.31%、83.80%及78.30%。公司毛利率水平显著提升，且逐渐接近同行均值。2022年毛利率显著提升，公司称是吸入用布地奈德混悬液的销售及生产规模上升，单位生产成本下降所致。 如此看来，集采带来的优势初显。

但是从长远来看，公司未来的利润增长或许有限。

以其他加入集采的企业为例，有两类企业能够对抗集采的压力。

一类是瞄准创新药赛道的企业。例如从研发抗高血压药到挺进肿瘤药赛道的艾力斯（688578）。艾力斯在2022年实现营收7.91亿元，同比增长49.21%；净利润为1.31亿元，同比增长614.22%。

艾力斯之所以能在集采政策实施后，依然实现营收、净利同步增长，主要是因为创新药能够在一定程度上避开集采，通过研发与创新，保持较大的利润空间以及竞争力。

另一类则是规模较大的企业。当带量采购进一步“提速扩面”，行业有望进一步向头部内资企业集中。因此对于一些规模较大的企业来说，意味着一定的“利好”信号。

规模较大的企业通常拥有较为丰富的药品品类，被纳入集采的产品带来的影响，在一定程度上能够被中和掉。并且企业能够借助集采，省下大量的营销推广时间和费用，实现市场占有率的快速提升，从而对冲集采对于产品利润空间的挤压。

但长风药业目前并不属于这两类公司。

此外，IPO日报还发现，公司在招股书中对同行可比上市公司的选择标准并不统一。

根据招股书，在对比同行业经营情况时，公司选用上海谊众、微芯生物、艾力斯及百奥泰这4家公司进行对比；而就产品研发情况进行比对时，公司另外选取健康元、恒瑞医药等7家不同的公司进行对比。

据公司称，这是由于上海谊众等公司的产品结构、主要产品商业化进度与自身相似；而健康元、恒瑞医药所处细分行业、在研管线布局与公司较为一致，遂具有可比性。

奇怪的是，当对综合毛利率进行对比时，公司在上述提及的11家公司中，去除了恒瑞医药、倍特医药、正大天晴、苏州欧米尼和润生药业的毛利率数据，并额外增加了中国生物制药的毛利率数据，最终选取了7家公司的毛利率水平进行比较，并得出行业综合毛利率均值。

如果按照公司前一种选择可比公司的方式，将上述企业的毛利率水平分开进行对比的话，公司的情况似乎并不乐观。

就上海谊众、艾力斯、微芯生物、百奥泰这四家公司而言，主要以生产创新药或生物药为主，产品未涉及全国集中采购，故整体毛利率基本都在90%以上。

而据长风药业招股书来看，公司多个已上市产品和主要在研产品属于“临床需求大、价格高的专利到期或即将到期仿制药”。

与创新和研发能力较强、主营创新药的企业相比，公司目前的毛利率水平存在较大差距。随着集采在品种、区域上的不断扩大，国内仿制药价格高昂的状态正逐步被打破，未来公司的利润空间可能会被进一步挤压。

另外，健康元、恒瑞医药、中国生物制药和仙琚制药这四家都为综合性制药企业，药品品类较多，虽然整体毛利率较低，但能够在一定程度上对冲集采带来的降价压力。

然而，公司目前多款产品仍处于研发进程中，何时能够形成规模效应还很难说，而这也使得公司未来的发展更加充满未知。

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